泰康e理财投资连结保险投资帐户分析报告
（2008年3季度）
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一、泰康人寿投资连结保险投资账户简况
（一）积极成长型投资账户
1、账户设立时间：2007年7月11日
2、投资目标：本账户的投资目标是谋求账户资金的长期积极增长。本账户适合于风险承受能力很强的投资者。
3、投资范围
本账户主要投资于股票、封闭式基金、开放式基金以及监管部门批准的其他权益类资产，投资比例为20%－100%；投资债券及其它固定收益资产的比例为0%－60%；投资流动性资产的比例不低于5%。本账户可参与股票战略配售、定向增发、网下和网上新股申购等一级市场投资以及法律法规允许或监管部门批准的其他投资，如境外市场股票投资等。
为了回避风险，账户管理人可以根据对市场的预测调整上述投资比例。
4、投资策略
本账户管理人对宏观经济和市场发展趋势进行持续、动态的分析与把握，合理配置账户资金至股票、基金、债券和流动性资产等资产类别，总体上偏重权益类资产的投资与配置，并实施主动管理，为客户争取优异的投资业绩，分享中国经济成长与资本市场发展的成果。
5、投资风险
本账户的投资风险主要是权益类资产（股票、封闭式基金、开放式基金）的市场风险，其次是债券等固定收益资产的利率风险和信用风险。如实施境外投资，还会承担相应的汇率风险。
（二）稳健收益型投资账户
1、账户设立时间：2007年7月11日
2、投资目标
本账户的投资目标是在保持本账户价值稳定的前提下谋求本账户资产的长期增长。本账户适合追求低风险下获取较高收益的投资者。
3、投资范围
本账户投资于债券及其它固定收益资产的比例为60%－100%，参与新股投资等权益投资的比例为0%－20%，投资其他流动性资产的比例不低于5%。本账户可参与股票战略配售、定向增发、网下和网上新股申购等一级市场投资以及法律法规允许或监管部门批准的其他投资，如境外市场股票投资等。
为了回避风险，账户管理人可以根据对市场的预测调整上述投资比例。
4、投资策略
本账户的投资策略是以债券市场投资收益为基础，把握新品种、新业务和新股申购等带来的套利机会积极操作获得超额收益。
本账户的组合管理方法和标准主要是根据宏观经济运行状况、货币政策走势及利率走势的综合判断，在注重投资账户本金安全和风险控制的基础上，采取积极的固定收益操作，通过调整组合久期等方法，实施积极的账户管理；同时充分运用新股申购等各种策略提升组合的持有期收益率，追求账户资产的长期稳定增值。
5、投资风险
本账户的投资风险主要是债券等固定收益资产的利率风险和信用风险，其次是权益资产（股票、封闭式基金、开放式基金）的市场风险。如实施境外投资，还会承担相应的汇率风险。
二、泰康人寿投资连结保险投资账户管理人报告
（一）各投资账户单位净值情况
1、积极成长型投资账户
截至9月26日，积极成长型投资账户单位净值为0.9598，与年初单位净值相比，净值变动-25.71%；与账户初始单位净值相比，年化净值增长率为-4.92％。
2、稳健收益型投资账户
截至9月26日，稳健收益型投资账户单位净值为1.1772，与年初单位净值相比，净值变动5.90%；与账户初始单位净值相比，年化净值增长率为14.48％。
（二）国际国内宏观经济回顾与展望
1、国际宏观经济形势回顾与展望
2008年第三季度，美国次贷危机进一步发展，并不断向外围经济区域传导，全球宏观经济面临下行风险更加严重。主要商品价格高位回落，给各国的通货膨胀稍微降温，但未来支持价格高涨的基本力量依然存在。在发达的经济体，由于受华尔街金融动荡的影响，经济陷入深度衰退的风险上升。在新兴以及发展中经济体，受商品价格管制的放开以及核心通胀的传导效应影响，通货膨胀的风险依然较高。
美国经济由担心高通胀阶段逐步过渡到担心企业破产和经济增长放缓的阶段。7月金融机构的损失进一步显现，破产风暴来临。美国金融市场风云变幻，遭受了百年一遇的打击。 “两房”被政府接管，华尔街第四大投行雷曼兄弟破产，第三大投行美林被美国银行收购，美国最大的保险巨头美国国际集团（AIG）被政府接管，高盛大摩转换为银行控股公司，投资银行时代就此终结。华盛顿互助银行破产，美联银行被收购。国会批准白宫高达8500亿美元的救市方案，成为历史上最大的政府救助行动。信贷市场的紧缩和金融风暴也波及到实体经济，诸多经济指标持续恶化，并出现历史性的最差表现。美国第二季度GDP环比年率终值下修为增2.8%，远不及市场预期的3.3%。国内通胀有所缓解，7月创下5.6%的高位后，8月下降至5.4%。房市也没有反弹的迹象，制造业低迷，就业市场形势严峻，9月失业率达6.1%。针对实体经济第四季度可能进入衰退的担忧和金融市场信心的缺失，美联储可能降息以刺激经济成长。
在经历了短短两年的强劲复苏后，欧元区经济今年再度驶入了慢车道。第三季度，由于企业投资减少，物价飞涨对消费者购买力造成打击，欧元区今年第二季度经济环比下滑0.2％，为欧元问世以来首次出现负增长。欧元区通胀压力8月微幅增强, 主要是受西班牙通胀压力增强推动，但整体上看处在周期性下降趋势。德国、法国和意大利通胀压力放缓,抵消了西班牙方面的影响。欧元区7-9月的通胀率分别是4%、3.8%和3.6%。前几月的高通胀尤其是高油价，严重侵蚀了消费者的购买力，抑制了经济增长的另一大支柱——个人消费。目前，欧元区生产者和消费者的经济信心已经来到近15年来最低水平，给经济增长前景蒙上了阴影。德国的强劲出口一直是欧元区15国经济增长的推动力，但第三季度面临较大压力。英国房市持续恶化，从营建、销售到价格都很疲弱。欧元区二季度GDP同比增加1.4%，低于1季度的2.1%，去年四个季度的增长分别是3.2%、2.6%、2.7%和2.2%。
日本政府在第三季度已承认经济处于衰退,2002年初以来的景气扩张期终结。今年2季度GDP环比下降2.4%，1季度由于投资和出口的推动日本GDP意外增长3.2%，而去年四个季度增长分别为4.5%，-2.5%，0.9%和0.9%。日本经济第二季萎缩幅度为七年来之最,主要原因是美国和欧洲出口市场不佳打击制造业,且消费者面对高能源和食品价格缩减支出。7-8月失业率环比分别为4%、4.2%。通胀压力继续加大，6-8月的通胀率环比是2%、2.3%和2.1%。日本9月制造业采购经理人指数降至六年半来新低，就业机会触及四年低点,家庭支出减少幅度高于预期,暗示企业活动疲弱的情况正扩及家庭。进口增加而出口走弱,造成日本8月出现贸易逆差,为不计1月数据26年来首见。出口向来是日本经济的主要增长点，然而随着美国经济放缓以及对全球经济负面影响的逐步蔓延，日本对欧美出口大幅下滑，对中国等主要新兴市场国家的出口也已经明显放缓。
全球股票市场在美国金融风暴的影响不断下挫。全球各地主要股指频频创下跌幅的历史记录。美国道指第三季度累计下跌4.36%,已经是连续第四个季度下跌。从去年第四季度至今，道指已累计下挫21.9%。日经指数今年3季度累计下跌16.7%。
2、国内经济形势的回顾与前景展望
（1）2008年前三季度国内宏观经济回顾
2008年三季度，我国国民经济继续保持平稳增长，通胀水平高位回落。预计前三季度GDP累计增长10%左右，比2007年同期放缓2.2个百分点。其中，1-8月城镇固定资产投资同比增长27.4%，比上年同期加快0.7个百分点，房地产投资增长30%，加快1个百分点。受居民消费升级步伐加快、收入持续快速增长和社会保障逐步健全等因素的影响，居民消费趋于活跃，1-8月社会消费品零售总额同比增长21.9%，比去年同期加快6.2个百分点。对外贸易继续保持较快增长，其中三季度出口适度回落，进口增速高位放缓，贸易顺差首次出现正增长。工业生产增长适度放缓，1-8月份工业增加值累计增长15.7%，增速比去年同期放慢2.7个百分点，工业企业利润增速放缓17.6个百分点。
受国际大宗原材料价格回落和需求回落多重因素的影响，通胀压力明显减轻。三季度CPI同比涨幅持续高位回落，三季度同比上涨5.3%，比上半年的7.9%回落2.6个百分点。
政府认为国民经济继续朝着宏观调控预期方向发展。为了保证经济平稳增长，减少欧美金融危机对中国的影响，三季度央行及时灵活的调整货币政策。其中，三季度央行2次下调法定存款准备金率和贷款利率，1次下调存款利率，人民币兑美元升值幅度明显放缓，三季度基本保持平稳。
（2）2008年四季度国内宏观经济展望
2008年四季度，整体经济增长将保持平稳，在10%左右。居民收入平稳较快增长和物价涨幅回落将继续推动消费需求快速增长；外需放缓、企业利润放缓都会抑制投资增速增长，但考虑到奥运限制结束和以及灾后重建，投资仍将保持较快增长；外需适度放缓，将导致出口增速继续回落；进口商品价格回落导致进口增长回落；受进口放缓大于出口增长的影响，贸易顺差继续正增长，预计在2650亿美元左右。
2008年四季度和2009年通货膨胀的压力明显缓解，预计2008年四季度CPI涨幅在4.2%左右，低于前三季度7%的涨幅。
政策上，中国政府将加强政策的灵活性和及时性，进行会适时适度调整，保证国民经济平稳增长。
加大财政政策（包括税收政策）在经济结构调整、产业升级中的作用，保证经济平稳运行；而灵活的货币政策将继续致力于防止经济过快下滑和保持国内流动性稳定。预计人民银行将综合使用数量型和价格型工具进行调控。在数量调控方面，存款准备金率可能继续下调，具体幅度要看市场流动性走势。利率存在继续下调的可能，而汇率将保持稳定。
（三）资本市场走势分析与展望
1、权益市场
3季度，美国次债影响进一步扩散，雷曼兄弟，AIG等在金融市场有着长久的历史和重要影响力的重量级公司相继出现问题，美国股市引领了全球新兴市场股市的大幅度回落。同时国内通胀形势明显缓解，出口减速，宏观经济增长呈放缓之势，股票市场同样出现大幅下跌。经过前期市场的大幅调整，估值风险明显释放，政策面暖风频传，技术面因超卖存在强烈的技术反弹要求。短期看，由于经济层面数据暂未转好以及市场资金面仍然偏紧，市场仍将维持低位震荡格局，出现反弹行情的概率较大。从一个相对长的时间段来看，由于中国经济增长的基础和条件依然良好，企业盈利能力依然健康，市场在经历大幅下跌后，长期投资价值正在逐步显现。
宏观经济层面，通胀压力出现了明显的缓解，随着大宗商品价格的回落和宏观经济的进一步减速，市场预期明年通胀压力将得到根本的改善。经济减缓成为市场主要担心的宏观经济问题；同时，美国次债危机带来的美国乃至全球经济的放缓同样从宏观层面影响中国经济和证券市场的运行。
市场的估值水平在经历了大幅下跌后下降明显，风险有了相当程度地释放。泰康初级股票库08年的动态市盈率已由07年底的27倍，下降为当前的14倍。以上证180为代表的股市收益率大幅度高于债市收益率，并向历史最高水平靠拢，由于经济放缓速度有加快趋势，明年的盈利仍然有下调的可能，整体来看，目前市场估值水平处于合理略低估的水平。由于近期市场利率大幅下降，股票市场的吸引力正在快速上升。
近期政策面暖风频吹，政策做多迹象明显；综合判断，2000点附近政策面将继续呈正面的状况，大股东的增持行为将进一步提升市场的信心。
资金面，小非上市的高峰期已经过去，2009年虽然解禁股总量很大，但是大型央企为主的解禁股减持动力非常低，可以认为股权分置改革带来的筹码结构的负面冲击压力最大的时刻已经到来，未来进一步加大的可能性很小；同时，宏观经济层面虽然开始出现放松的信号，但实体经济资金面最紧张的时刻可能还未到来；发行节奏在3季度有所减慢；总体判断，资金面压力仍然比较大，年底将是考验实体经济和资本市场资金压力的关键时期。
技术面：由于市场短期跌幅大且急，呈现严重超卖状态，因此，存在技术反弹要求。
短期看，由于经济层面数据仍然向淡以及市场资金面仍然偏紧，市场仍将维持低位震荡格局，阶段性出现技术性反弹行情的概率较大。但我们也想提请投资者注意，市场在经历大幅下跌后，长期投资价值已经显现，未来市场的非理性下跌将带来各行业内的优势企业的投资机会，而优势企业将利用经济调整为自身的发展带来持续业绩增长的投资机会。
2、固定收益市场
三季度债券市场呈现快速、大幅上涨行情，其中银行间中债国债净价指数2008年3季度上涨5.21%，2008年上半年累计上涨4.78%，收益率曲线整体平均下降近70bp以上，中长期收益率水平大幅下降、收益率曲线大幅扁平化。
分月度看， 2008年7月份债市开始企稳，银行间国债净价指数月度小幅上涨0.17%。中短期内资金面紧张情况较前期明显缓解以及在市场收益率显著上升后债券投资价值提高，和基于奥运期间稳定因素政策面不会出台严厉紧缩措施预期，是2008年7月债券市场企稳并小幅上涨的主要原因。
2008年8月份中下旬债市出现大幅反弹，银行间中债国债净价指数月度累计上涨1.44%，收益率整体下降约25-30bp左右。债券市场大幅反弹的主要原因有两方面：首先是基本面、政策面和资金面等因素的配合，特别是中长期经济走势预期大幅趋缓、通胀走势回落、奥运期间政策真空预期、资金面回暖等多种因素的综合影响；其次，股票市场继续出现大幅下跌，避险资金特别是基金等机构大幅增持投资价值相对较高的债券等固定收益品种。
2008年9月份，债券市场继续呈现快速大幅上涨走势，银行间中债国债净价指数月度累计上涨3.53%，收益率整体下降50bp以上。债券市场巨幅上涨的直接原因是由次贷引起的金融危机全面爆发导致欧美经济前景惨淡，油价大跌、通胀预期急剧下降，世界经济衰退直接影响国内进出口并致使机构对未来中国经济增长预期大幅下降，债券一级市场供给不足和机构对债券配置需求急剧上升严重不匹配，导致一、二级市场大幅上涨。
四季度债券市场展望：首先，虽然国内经济在4季度仍能保持相对平稳增长，但中国经济增长在中长期内大幅放缓已经是大势所趋。其次，受翘尾等因素影响，2008年四季度和2009年通货膨胀的压力将明显缓解，我们预计2008年四季度CPI涨幅在4.2%左右，将大幅低于前三季度7%的涨幅。再次，欧美金融危机全面爆发并开始向新兴国家蔓延，在世界经济政策大幅转向救市同时，中国政府也将加强政策的灵活性和及时性，并进行适时适度调整以保证国民经济平稳增长。货币政策上，预计存款准备金率可能继续下调，存贷款利率存在继续下调的可能。最后，从市场资金面来看，经济增长前景放缓可能促使银行信贷发放趋严、存款准备金率下调将向市场注入更多的流动性，债券市场资金面趋于好转。
综上所述，在经历了三季度债券市场大幅上涨后，预计四季度债券市场整体仍将继续上涨。具体债券品种选择上：分期限看，在收益率曲线倒挂和中长期极度扁平情况下，重点关注内含投资价值和安全性较高的中短期端和部分长久期高息品种；分品种看，积极关注1-3年期金融债或央票，以及久期相对较长的高信用企业债、公司债或分离债等的投资机会。
（四）投资账户业绩表现回顾与简评
1、积极成长型账户
基于上述判断，我们整体上仍会控制权益仓位比例，权益仓位基本上控制在相对较低的水平，总体上保持比今年前三季度略高的持仓比例。对持有的股票从价值和公司发展趋势角度进行考核，继续加强自下而上精选股票，选择出未来增长持续、估值相对便宜的股票，以捕捉震荡市场中的投资机会。同时，如果优质公司出现大幅度下跌，我们会加大买入力度，为未来较长时间的投资进行战略布局。在投资标的的选择上，我们认为中国正处于重要转型期，消费升级以及以提升经济运行效率为目的的技术创新是我们选择投资的关键，因此看好基础设施投资、消费升级及公司现金流良好、未来能有效扩张的广义消费类行业，包括铁路建设、交通运输、零售商业、旅游、消费品、金融地产业的龙头企业等，它们可以通过自身技术的进步和品牌的提升有效降低宏观经济放缓带来的影响；通过整体上市、资产注入给相关上市公司带来外源式增长，拉低估值所带来的投资机会也值得关注。
固定收益配置上，基于债券市场中长期趋好的判断，该账户固定收益配置和流动性管理组合在三季度继续加仓，组合总仓位已提升至55%以上，投资品种仍选择相对投资价值较高的3年期以内品种，同时适当投资部分超长期国债以提高组合整体久期水平。在2008年三季度债券市场大幅上涨行情中，该组合给予积极成长账户报告期内提供了较高的净值增长收益。目前该账户固定收益配置组合加权平均剩余期限接近3.5年，较2007年底提高约1.1年；债券组合加权平均收益率为4.63%，较2007年底提高近30bp。
2、稳健收益型账户
基于宏观基本面、政策面和市场面判断，2008年三季度稳健账户固定收益仓位进行了大幅超配，投资品种选择除重点配置相对收益率更高和未来骑乘下滑收益更明显的3年期以内中短期品种外，注重对长久期固息国债、金融债和高资质信用品种（公司债、分离债等）的投资，以有效提高该账户的久期水平。
该账户积极的仓位超配和久期选择策略，给三季度账户净值提升贡献了极高的净值增长收益，其中稳健收益账户三季度累计净值增长3.95%，在债券市场大幅上涨行情中仍超越业绩比较基准34bp。目前该账户固定收益组合加权平均剩余期限约5年，较2007年底提高约2.4年；债券组合加权平均收益率为4.73%，较2007年底提高近36bp。
截止三季度末，本账户仓位结构占比较为合理。其中，债券等固定收益配置资产市值占账户资产净值比例约138%，流动性管理仓位占账户资产净值比例约12%，新股投资市值占比约0.8%。
说明：经济运行相关数据应以官方发布的信息为准，本公司对于报告中的任何预测、展望等内容不承担法律责任。
